不可能です。

画像を重ねて表示し、前の画像の背景を透過させたい場合はPictureBoxを２つ使うのではなく、１つのPictureBoxを使ってDrawImageします。

具体例はここで紹介しているので参考にしてください。
http://homepage1.nifty.com/rucio/main/dotnet/Samples/Sample140ImageTransparent.htm